La BCE va être moins active sur le marché obligataire

La BCE va être moins active sur le marché obligataire

Blog
07 septembre 2021
Normalisation des achats d'obligations, mais pas encore de « tapering » ou de « resserrement monétaire ».

Mais encore :

  • La Banque centrale européenne se réunit pour décider de la politique monétaire.
  • Le rapport sur le marché américain du travail est décevant.
  • Les chiffres montreront si le ralentissement de l’économie chinoise se poursuit.
     

« Qu'est-ce que je vais faire de ça ? » Il y a fort à parier que le président de la Fed, M. Powell, s’est fait cette réflexion en prenant connaissance du rapport américain sur l'emploi de vendredi dernier. Alors qu’on en attendait 750.000, il n’y a eu que 235.000 nouveaux emplois créés en août. Dans le même temps, le salaire horaire moyen a augmenté de 0,6% par rapport au mois précédent.

Cela risque de placer la Réserve fédérale dans une position difficile : faut-il se préoccuper en priorité de la croissance décevante du nombre d’emplois ou procéder malgré tout à ce ‘tapering’ (réduction des programmes d'achat) pour étouffer dans l'œuf une éventuelle spirale salaires-prix ? Notre recommandation serait de privilégier pour l’instant la première option.

Pourquoi ? Plus de 7 millions d'Américains ont déclaré rester à la maison pour des raisons liées à la pandémie. Il s'agit souvent de travailleurs occupés dans les segments inférieurs du marché du travail. 

Cela donne à penser qu'une fois révolue la poussée du variant delta, la croissance de l'emploi pourra reprendre. Et comme cela se produira principalement dans ces segments du marché du travail, où les salaires sont un peu plus bas, la hausse des salaires horaires perdra d’elle-même en intensité.

Quoi qu'il en soit, la situation est clairement « duale » et les marchés financiers eux-mêmes ont eu du mal à interpréter le rapport sur l'emploi. Au final, les taux d'intérêt à long terme américains ont légèrement augmenté et les marchés d'actions ont légèrement baissé. À l’évidence, les marchés de taux d'intérêt s'inquiètent quelque peu de l'inflation tandis que les investisseurs en actions se préoccupent davantage de la croissance économique. 

L’heure de la BCE

Cette semaine, le point fort de l'agenda macro est la réunion stratégique de la BCE. Les banquiers centraux se réunissent en sachant que leurs homologues américains de la Réserve fédérale ont manifesté (provisoirement) leur intention de commencer leur tapering fin 2021. En outre, ils ont constaté que l'inflation dans la zone euro avait bondi le mois dernier : 3,0% en glissement annuel, contre 2,7% attendus. L'inflation de base – qui exclut les produits alimentaires et l'énergie – a même plus que doublé (de 0,7% en juillet à 1,6% en août).

Les décideurs monétaires allemands, néerlandais et autrichiens se sont empressés de préconiser une politique monétaire moins accommodante. Les marchés financiers ont réagi en poussant les taux d'intérêt à long terme légèrement à la hausse (ou plutôt en les rendant un peu moins négatifs). 

Au final, nous pensons qu’au quatrième trimestre, la BCE sera effectivement un peu moins active sur le marché obligataire. Sans qu'il soit question pour autant d'un « tapering », et encore moins d’un « resserrement monétaire ».

On attend peu de réaction du marché face à la BCE

Au premier trimestre de cette année, la BCE a acheté chaque semaine des obligations dans le cadre du PEPP – le programme d'achat spécialement mis en place au début de la crise du coronavirus – pour environ 14 milliards d'euros. À partir du deuxième trimestre, le volume a augmenté pour atteindre environ 18 milliards d’euros. Ceci en réaction aux marchés financiers qui commençaient à pousser les taux d'intérêt à long terme à la hausse. Ce que la BCE voulait absolument contrer. 

Entre-temps, la campagne de vaccination dans la zone euro a bien progressé. Le ciel économique s'éclaircit et les marchés obligataires sont calmes. Dès lors, la BCE décidera sans doute de ramener les volumes d'achat à leur niveau du début de l'année. 

Ceci constitue-t-il un resserrement de la politique monétaire ? En aucun cas. Il s’agit seulement d'annuler l’intensité temporairement accrue avec laquelle la pédale de gaz avait été enfoncée. De sorte que cette décision représenterait une « normalisation » du programme d'achat plutôt qu'une « réduction ».

C’est pourquoi nous ne nous attendons pas à une réaction trop vive du marché. Surtout si, dans le même temps, la BCE ajustait quelque peu sa communication sur la politique future à prévoir (le fameux « forward guidance ») en suivant l'exemple américain.

Lagarde goes Powell ?

Lorsque M. Powell, le président de la Fed, avait évoqué un possible début de tapering à la fin de cette année, il avait souligné que cela n’était aucunement indicatif du timing d'un premier relèvement de taux. Avant que la Réserve fédérale n’entame ce processus, il faut qu’à la fois l'économie et le marché du travail se redressent plus nettement.
Cette communication a contribué, ces derniers temps, au calme sur le marché obligataire (américain). Nous ne serions donc pas surpris, dès lors, que la BCE en tire la leçon.
L’actuel ‘forward guidance’ émanant de Francfort prévoit un premier relèvement de taux peu après l’achèvement de tous les programmes d'achat. Mais peut-être la BCE ajustera-t-elle, à un moment donné, cette communication dans le sens américain. Auquel cas tout lien entre le timing de la réduction de l'assouplissement quantitatif et un relèvement de taux lui faisant suite disparaîtrait. 

Attention accrue pour la Chine

Pointons enfin la série de données chinoises qui arrivera dans les prochains jours (commerce international, croissance du crédit, inflation, social financing). Ces éléments sont surtout intéressants à la lumière du récent ralentissement de la dynamique économique. 

Les décideurs politiques avaient déjà pris des mesures pour contrôler ce ralentissement. En particulier dans le domaine monétaire, comme la réduction des réserves obligatoires pour les banques.

Il est encore trop tôt pour en attendre un quelconque effet. Mais si les chiffres économiques restent décevants, la probabilité augmente que des mesures supplémentaires soient adoptées. Ce qui pourrait donner un petit coup de pouce aux marchés d'actions chinois en difficulté. Des marchés que le contrôle croissant de l’État dans différents secteurs rend nerveux. À suivre dans les mois à venir.

 

 Publications macroéconomiques importantes  Du 6 au 10 septembre
 Jour de publication  Région  Publication de  Période  Consensus
 Mardi  Chine  Exportations YoY  Août  17,1%
     Importations YoY  Août  27,0%
   Allemagne  Indice ZEW  Sept.  30,0
 Jeudi  Zone euro  Réunion stratégique de la BCE    
 Samedi  Chine  Croissance du crédit YoY  Août  
     Croissance monétaire (M2) YoY  Août  +8,4%
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